Федрезерв готов начать снижение

Центральным событием этой довольно насыщенной недели станет заседание FOMC, результаты которого будут объявлены в среду. Рынок ожидает снижения ставки по федеральным фондам на 25 бп, оценивая такую вероятность 80%. Если ожидания подтвердятся, это станет первым снижением ставки с 2008 г. Между тем американская экономика продолжает расти (нынешняя фаза подъема уже стала самой продолжительной в истории США), безработица в стране находится на рекордном минимуме, а американские фондовые индексы с завидной регулярностью обновляют исторические максимумы (несмотря на то что прибыльность американских компаний находится на 5-летнем минимуме). 

Политика ФРС была одной из основных причин, подталкивавших инвесторов к поиску возможностей для более выгодного размещения средств, что в конечном итоге способствовало росту цен на все финансовые активы. Опасность заключается в том, что эта гонка за более высокой доходностью перекинется и на другие рынки, например, на рынок жилой недвижимости, весьма склонный к резким скачкам цен и образованию «пузырей». До недавнего времени рынки закладывали довольно высокую вероятность снижения ставки ФРС на 50 бп, но регулятор постарался убедить инвесторов в том, что на столь агрессивное смягчение рассчитывать не стоит. Тем не менее в данный момент рынки ожидают, что до конца нынешнего года ставка будет снижена в общей сложности на 65 бп, а к концу 2020 г. опустится еще на 35 бп. 

Разница с предыдущими циклами смягчения денежно-кредитной политики ФРС заключается в том, что тогда среднее снижение ставки по федеральным фондам от высшей до низшей точки составляло в среднем около 500 бп. Сейчас это невозможно – просто потому что в рамках нынешнего цикла ставка уже, видимо, не поднимется выше 2,5%. Правда, у ФРС есть еще один способ смягчения политики – управление собственным балансом. Уже около года американский регулятор сокращает баланс, который до этого в результате нескольких программ количественного смягчения (т.е. выкупа облигаций) достиг 4,5 трлн долл. Программа сокращения баланса должна завершиться в сентябре (хотя ФРС планирует реинвестировать средства от погашения ипотечных ценных бумаг в казначейские облигации, что будет ограничивать рост доходностей последних). Параллельно снижению процентных ставок Федрезерв в любой момент может возобновить программу количественного смягчения.

Несмотря на перспективу триллионного дефицита бюджета США, доходности казначейских облигаций не растут. Связь между ростом дефицита бюджета и ростом доходностей гособлигаций достаточно условна, что хорошо видно на примере Японии. Основное влияние на доходности облигаций оказывают инфляционные ожидания и ожидания относительно темпов экономического роста, а также спрос на защитные активы. Сверхнизкая доходность гособлигаций крупнейших экономически развитых стран, где суммарный объем бумаг с отрицательной доходностью достиг небывалых 13 трлн долл., – это признак того, что, по мнению участников рынков облигаций, «бесконечная стагнация» в крупнейших мировых экономиках – это надолго.

Председатель ФРС Джером Пауэлл в своих предыдущих выступлениях высказывал опасения в связи с замедлением роста мировой экономики и усилением неопределенности, вызванным, прежде всего, ростом напряженности в торговой сфере. МВФ характеризует динамику глобальной экономики как вялую и нестабильную, отмечая, что темпы роста мировой торговли находятся на самом низком уровне с 2012 г. Завтра возобновляются торговые переговоры между США и Китаем, однако, по мнению участников рынка, вероятность скорого достижения соглашения между ними весьма невелика. Тем временем курс USDCNY поднялся до отметки в 6,89, соответствующей 50-дневной скользящей средней.

Похоже, что в данный момент ситуации в мировой экономике регулятор уделяет даже больше внимания, чем положению дел внутри страны. Так, в прошлом месяце Пауэлл дал понять, что с точки зрения Федрезерва сильные показатели отчета о числе рабочих мест в несельскохозяйственных отраслях не имеют существенного значения, отметив, что традиционная взаимосвязь между ростом средних зарплат и уровнем безработицы становится все слабее. 

Глава ФРС считает, что низкая инфляция может носить структурный и устойчивый характер, обращая внимание на снижение равновесных процентных ставок во всех ключевых экономиках (что, в том числе, подтверждает недавнее исследование ФРБ Сан-Франциско). В ближайшую пятницу будут опубликованы данные о занятости в США за июль. Рынок дисконтирует создание 170 тыс. новых рабочих мест. Хотя рыночные прогнозы обычно являются довольно приблизительными, ухудшение динамики экономического роста в стране, скорее всего, найдет отражение и в замедлении роста числа рабочих мест.

Более важное значение для решения ФРС, как мы полагаем, будут иметь публикуемые на этой неделе глобальные индексы PMI, отражающие уровень активности в мировой экономике. Последние значения этих индексов свидетельствовали о низком уровне экономической активности в ведущих странах, особенно в еврозоне, где, помимо прочего, отмечаются тревожные дезинфляционные тренды. Наиболее слабые результаты среди экономик ЕС демонстрирует Германия, давление на которую оказывают резкое ухудшение ситуации на мировом автомобильном рынке и замедление роста экономики Китая. ЕЦБ наконец признал, что снижение темпов роста экономики еврозоны и рецессионные риски не являются чем-то временным, хотя президент ЕЦБ Марио Драги на прошлой неделе к разочарованию участников рынка так и не назвал конкретные шаги по стимулированию экономики, которые собирается предпринять регулятор. Некоторые комментаторы полагают, что это было сделано для того, чтобы не допустить укрепления доллара в преддверии заседания FOMC. Сильная национальная валюта беспокоит Дональда Трампа, и в наших предыдущих обзорах мы указывали на то, что Минфин США вполне может осуществить прямые валютные интервенции для снижения стоимости доллара.

Федрезерв приступает к смягчению политики одновременно с другими ведущими мировыми центробанками. По данными Central Bank News на 26 июля, регуляторы разных стран с начала года приняли 300 решений по монетарной политике, из которых 41 было направлено на ее смягчение, и лишь 13 – на ужесточение. Центробанки развивающихся стран приняли 18 решений, и лишь в четырех случаях речь шла об ужесточении политики.

Завтра завершается заседание Банка Японии, который, вероятно, подтвердит намерения в отношении процентных ставок, но при этом понизит прогноз по росту национальной экономики. В четверг решение объявит Банк Англии, который, как ожидается, оставит процентные ставки без изменений. Главный экономист Банка Англии Энди Холдейн на прошлой неделе заявил, что Великобритания занимает «нетипичную среднеатлантическую позицию» в области монетарной политики, сохраняя низкие реальные процентные ставки, как в еврозоне, хотя рынок труда в Великобритании показывает сильную динамику на уровне американского.

Новый премьер-министр Великобритании Борис Джонсон на днях заявил, что 31 октября страна выйдет из ЕС, сделав для этого все, что потребуется. В его кабинете и основных министерствах теперь преобладают убежденные сторонники Брекзита. Помимо этого, Джонсон начинает программу фискального стимулирования, что, по мнению Банка Англии, может потребовать проведения более осторожной монетарной политики. Согласно опросам общественного мнения, по уровню поддержки консерваторы сейчас опережают лейбористов на 10 пунктов, и рынки закладывают в цены сценарий выхода из ЕС без сделки. Фунт стерлингов на прошлой неделе подешевел до минимума в 1,23 к доллару, но вероятность валютного кризиса невелика. Вольфганг Мюнхау в сегодняшнем номере Financial Times пишет о том, что реализация сценария «без сделки» на самом деле нанесет ущерб Евросоюзу, имеющему широкие торговые связи с Великобританией. Как считает Мюнхау, «ЕС, возможно, пора наконец понять, что народ Великобритании в большинстве своем выступает за Брекзит – это подтверждается результатами двух британских выборных кампаний, одних европейских выборов, референдума по вопросу выхода из ЕС, а также назначением Джонсона премьер-министром. В этом есть явная закономерность».