Яндекс: неоднозначные финансовые результаты за 2К20, потенциал повышения прогнозов ограничен

Компания YNDX вчера представила неоднозначные финансовые результаты за 2К20 по МСФО – выручка от интернет-рекламы оказалась ниже прогноза (она снизилась на 15% г/г против наших ожиданий спада на 12%), тогда как EBITDA оказалась сильной, превысив консенсус-прогноз и наши ожидания, соответственно, на 6-8%. Динамика выручки от продажи интернет-рекламы Яндекса явно отставала от Mail.ru в 2К20, что, по всей видимости, связано с более высокой долей МСБ в клиентской базе Яндекса, которые, как известно, особенно сильно пострадали от карантинных мер, и мы ожидаем, что это отставание в 3К20 продолжится. Яндекс воздержался от прогнозов на оставшуюся часть года, заявив о продолжающейся экономической неопределенности и слабой прогнозируемости второй волны пандемии в качестве основного риска. Если карантинные меры повторно вводится не будут, компания может продемонстрировать сильный рост в 2020 г., что, по всей видимости, рынок уже отразил должным образом в котировках. Отметим также, что текущий консенсус-прогноз агентства BBG не учитывает консолидации Яндекс.Маркета с конца июля (способствующей росту выручки и размывающей EBITDA), а также начало строительства новой штаб-квартиры (запланировано на осень). В целом мы считаем, что финансовые результаты за 2К20 не поддерживают нынешнее ралли акций YNDX.

Выручка соответствует прогнозу, EBITDA преподнесла позитивный сюрприз. Консолидированная выручка Яндекса за 2К20 в размере 41,4 млрд руб.(не изменилась г/г) соответствует как нашему прогнозу, так и консенсус-прогнозу рынкаи близка к верхней границе прогнозного диапазона (41,8 млрд руб.). Скорректированная EBITDA в размере 8,5 млрд руб. (что на 35% ниже г/г) превзошла более ранний прогноз компании, опередив на 8-6%, соответственно, наш прогноз и консенсус-прогноз рынка. Поиск и портал (без учета продаж устройств) продемонстрировал рентабельность на уровне 45,5% (что на 3,0 п. п. выше ожиданий) на фоне мер, направленных на сокращение затрат. EBITDA сегмента Такси составила положительные 0,25 млрд руб. (в сравнении с прогнозом компании, который соответствовал диапазонуот 0 до — 0,5 млрд руб.). После привлечения $1 млрд в рамках публичного и частного размещения новых акций в конце июня, по состоянию на 30 июня денежныесредства и срочные депозиты на балансе компании составили 242 млрд руб. ($3,5 млрд), из них 24,4 млрд руб. ($0,3 млрд) относилось к сегменту Такси.

Яндекс пока не представил официальный прогноз на 2020 г. Потенциал восстановления в 3К-4К в целом рынок уже учел в котировках: Яндекс воздержался от прогноза на оставшуюся часть 2020 г., заявив о продолжающейся неопределенности в связи с пандемией, из-за чего компания не может с достаточной степенью надежности спрогнозировать темпы и сценарий восстановления своих бизнесов. Хотя менеджмент был весьма уверенно настроен в отношении текущих восстановительных трендов (в том числе в основном сегменте интернет-рекламы), предметом главной неопределенности все же является ситуация с пандемией в 2П20. Если карантинные меры повторно вводится не будут, компания может показать сильный рост в 2020 г., что рынок, судя по всему, уже отразил должным образом в котировках. Текущий консенсус-прогноз агентства BBG (без учета консолидации Яндекс.Маркета) предусматривает ускорение роста выручки с 12,4% в 1П20 до 19,2% в 2П20 и рост выручки на 16,1% по итогам 2020 г., рентабельность EBITDA за 2П20 ожидается на устойчивом уровне 23,7%.

Ключевые тренды по сегментам: 

Выручка от продажи интернет-рекламы оказалась ниже ожиданий и снизилась на 15% г/г; отставание может продолжиться и в 3К20. Совокупная выручка сегмента Портал и поиск соответствует нашим ожиданиям (25,5 млрд руб.), при этом выручка от продажи устройств превзошла ожидания (0,54 млрд руб. против прогнозных 0,24 млрд руб.), тогда как выручка от основного бизнеса оказалась ниже ожиданий (на 1,2% ниже прогноза). Цена за клик (CPC) снизилась на 30% г/г против снижения на 9-2% г/г в предыдущие три квартала. Выручка от продажи интернет-рекламы снизилась на 15% г/г (в том числе выручка от продажи рекламы на сайтах Яндекса снизилась на 11% г/г, тогда как выручка от продажи рекламы на сайтах партнеров Яндекса снизилась на 31% г/г) в сравнении с нашим прогнозом спада на 12% г/г (мы ожидали снижение выручки от продажи рекламы на сайтах Яндекса на 10% г/г и на 22% – на Телекоммуникации, Медиа и Технологии FIND US ON BLOOMBERG AT ALFB Главные новости сайтах партнеров Яндекса). По заявлению менеджмента, выручка (без учета расходов на привлечение трафика (TAC)) снизилась на 17-10% г/г в апреле и мае и не изменилась в годовом сопоставлении в июне. Мы связываем отставание Яндекса от Mail.ru, у которой выручка от продажи интернет-рекламы снизилась на 5,2% г/г в 2К20,главным образом, с более высокой долей МСБ в клиентской базе Яндекса в сравнении с Mail.ru (примерно 50% против менее 25% у Mail.ru). Хотя выручка от продажи рекламы (без учета TAC) вернулась в зону роста в июле (+5-6% г/г), мы ожидаем, что отставание Яндекса на рынке интернет-рекламы в 3К20 продолжится из-за структурных факторов. 

Рентабельность сегмента Такси превзошла ожидания. Выручка сегмента Такси в размере 12,5 млрд руб. (+42% г/г) оказалась немного выше (на 1-3%) верхней границы прогноза компании и нашей оценки. Выручка такси выросла на 3% г/г на фоне сильного роста сегмента B2B (+ 49% г/г, учитывается на валовой основе), без учета выручки B2B она снизилась на 3% г/г. Сегмент беспилотных автомобилей преподнес сюрприз, впервые показав выручку в размере 55 млн руб. благодаря доставке роботами Яндекс.Ровер в Сколково. Вклад Яндекс.Лавки в совокупную выручку сегмента Такси составил 2,3 млрд руб. в 2К20, что близко к нашей оценке (2,4 млрд руб.). Что касается рентабельности, сервис поездок и фудтеха показали положительную EBITDA на уровне 0,99 млрд при рентабельности 8,0% (не изменилась г/г), выиграв от улучшения экономических характеристик сервиса Яндекс.Еда и мер по сокращению расходов. Постоянные издержки снизились примерно на 1,7 млрд руб. в сравнении с их уровнем до пандемии. В дальнейшем сегмент Такси продолжит поиски баланса между рентабельностью и инвестициями (главным образом, в Яндекс.Лавку).

Сильная динамика Медиасервисов; выручка Классифайдов и Экспериментальных направлений ниже ожиданий. Совокупная выручка прочих сегментов (5,4 млрд руб.) оказалась близка к нижней границе прогнозного диапазона компании и отстала от нашего прогноза, главным образом, на фоне слабой динамики выручки Классифайдов и Экспериментальных направлений. Выручка Классифайдов снизилась на 32% г/г (тогда как мы прогнозировали рост на 3%), так как карантинные меры, по всей видимости, оказали более сильное давление на продажи подержанных автомобилей (Auto.ru) и активность в сегменте недвижимости (Яндекс.Недвижимость). В сегменте Экспериментальных направлений особенно сильно от карантинных мер пострадал Яндекс.Драйв, тогда как другие бизнесы показали рост в годовом сопоставлении. В то же время выручка сегмента Медиасервисов опередила наш прогноз на 12%, показав немного более сильную в сравнении с нашим прогнозом динамику EBITDA.

Яндекс.Маркет: GMV маркетплейса “Беру” выросла в 3,5 раза г/г на фоне эффекта низкой базы, убыток по EBITDA за квартал составил 1,8 млрд руб. Совокупная выручка Яндекс.Маркета выросла на 89% г/г в 2К до 7,2 млрд руб. на фоне сильной динамики выручки как сервиса сравнения цен (+ 33% г/г), так и маркетплейса “Беру” (GMV “Беру” выросла на 247% г/г). Компания не раскрывает на данном этапе размер выручки в абсолютном выражении каждого из двух сегментов. Выручка 3P маркетплейса (которая учитывается на основе комиссионных) сейчас составляет 56% и выручка 1P (учитываемая на валовой основе) – 44% выручки “Беру”. Убыток по скорректированной EBITDA Яндекс.Маркета составил 1,8 млрд руб. в сравнении с 2,0 млрд руб. годом ранее (при негативной рентабельности EBTDA соответственно на уровне —25,0% и — 52,5%). На балансе Яндекс.Маркета на 30 июня имелось 17,8 млрд руб. денежных средств и их эквивалентов. Яндекс учитывает Яндекс.Маркет в отчетности за 2К20 методом долевого участия (убыток 946 млн руб. ниже строки EBITDA). Компания начнет консолидировать Яндекс.Маркет на своем балансе с 24 июля 2020. На проформа основе, с учетом Яндекс.Маркета,EBITDA группы составила 6,6 млрд руб., а скорректированная чистая прибыль – 1,2 млрд руб. в 2К20.