Дальнейшее смягчение политики Центробанка под большим вопросом

В пятницу Банк России принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 4,25% годовых, продлив таким образом паузу, взятую на прошлом заседании в сентябре. При этом регулятор сохранил свою ключевую «мягкую» формулировку о «целесообразности дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях», позволяющую рассчитывать на еще одно смягчение политики до конца 2020 г. Одновременно ЦБ представил обновленный макроэкономический прогноз (с добавлением 2023 года), среди ключевых моментов которого необходимо выделить следующее:

• ЦБ несколько скорректировал прогноз по инфляции на 2020 г.: если ранее он составлял 3,7-4,2%, то сегодня регулятор немного поднял нижнюю границу диапазона – до 3,9-4,2%, сохранив при этом прогнозы на 2021 и 2022 гг. – 3,5-4,0% и 4,0% соответственно (также был добавлен прогноз на 2023 г. – 4,0%);
• Прогноз падения ВВП на 2020 г. был улучшен с прежних 4,5-5,5% до 4,0-5,0%, что во многом обусловлено лучшей динамикой экспорта, чем ранее ожидал ЦБ. В то же время, регулятор понизил прогноз роста ВВП на 2021 г. – до 3,0-4,0% вместо прежнего диапазона в 3,5-4,5%, что по-видимому связано с постепенным исчерпанием отложенного спроса и новой волной ухудшения эпидемиологической обстановки. Прогноз роста в 2,5-3,5% на 2022 г. был сохранен, а также добавлен прогноз на 2023 г. в виде роста на 2,0-3,0%. В своем выступлении Э. Набиуллина уточнила, что ЦБ по-прежнему ожидает возврата темпов роста экономики на докризисные уровни в 1-м полугодии 2022 г.;
• Одновременно с улучшением прогноза по падению ВВП в текущем году Банк России повысил свой прогноз в отношении динамики кредитования. Так, прежний прогноз в 6-9% по росту корпоративного и розничного кредитования на 2020 г. был повышен до 8-11% и 13-16% соответственно. На 2021 г. был повышен прогноз роста лишь по розничному кредитованию – с 10-14% до 12-16% (на 2022 г. прогноз по рознице остался на уровне 10-14%). Темпы роста корпоративного кредитования на 2021-2023 гг. регулятор ожидает на уровне 6-10%; 
• Регулятор повысил прогноз цены на нефть (по марке Urals) на 2020 г. с 38 до 41 долл. за баррель и более существенно на 2021 г. – с 40 до 45 долл., сохранив прогноз на 2022 г. в 45 долл. за баррель (и 50 долл. в 2023 г.);
• Вместе с повышением прогнозов цены на нефть заметной корректировке подвергся платежный баланс. В частности, регулятор существенно улучшил свои прогнозы по экспорту, а прогноз по счету текущих операций был повышен на всем прогнозном промежутке. 

Свое решение по ставке регулятор обосновал сочетанием целого ряда разнонаправленных факторов. Так, в пользу дальнейшего снижения ставки выступают чуть более слабое восстановление российской экономики из-за ослабления внутреннего спроса (в том числе по причине исчерпания отложенного спроса после отмены первой волны ограничительных действий) и ухудшения эпидемиологической обстановки. В то же время дальнейшему смягчению политики мешают сохранение повышенной волатильности на рынках и геополитических рисков, а также повышение инфляционных ожиданий населения и предприятий (в том числе из-за падения курса рубля). Кроме того, уже принятые решения по процентной политике продолжают оказывать смягчающий «эффект» на текущие денежно-кредитные условия даже без дальнейшего снижения ставки. Этому же способствует и действие различных льготных программ по кредитованию (главным образом, в ипотеке и МСП). 

В своем выступлении Э. Набиуллина подтвердила, что ЦБ по-прежнему видит пространство для снижения ставки, добавив, что усиление дезинфляционных факторов может потребовать «более длительной и, возможно, более выраженной мягкой ДКП». 

Мы полагаем, что на последнем заседании в текущем году в декабре имеются достаточно хорошие шансы на снижение ключевой ставки до 4% годовых, но вместе с тем сохраняется высокая неопределенность со стороны трудно прогнозируемых факторов против смягчения политики: возможные санкционные угрозы после выборов в США и волатильность финансовых рынков под влиянием эпидемиологической обстановки и новых локдаунов в мире.