На невеселой ноте

Для ведущих рынков акций октябрь оказался очень непростым. На прошлой неделе индекс S&P 500 снизился на 5,6%. Фондовый рынок США традиционно демонстрирует слабые результаты в октябре, выпадающем на год президентских выборов, и в этом смысле нынешний октябрь не был исключением. При этом прошлая неделя стала худшей предвыборной неделей с 1928 г. Большинство американских технологических компаний также завершили ее значительным снижением – инвесторы опасаются повторения ситуации с обвалом «доткомов», произошедшим двадцать лет назад. 

После пика, зафиксированного 2 сентября, волатильность индекса S&P 500 усилилась, а его попытка установить в начале октября новый рекорд не увенчалась успехом из-за роста заболеваемости COVID-19 в ведущих странах мира и новых ограничений, введенных, в частности, в еврозоне и Великобритании. Возобновление локдаунов неминуемо подорвет рост экономической активности, в результате чего после наблюдавшегося летом V-образного восстановления мы вновь можем увидеть спад. Цена нефти Brent на прошлой неделе упала на 10%, обновив 5-месячный минимум, в первую очередь на опасениях относительно мирового спроса на нефть.

Даже после летнего восстановления экономическая активность в большинстве стран так и не вернулась к максимальным уровням, наблюдавшимся до пандемии, и возможно, что предстоящей зимой экономический спад окажется менее выраженным по сравнению со снижением на 30% в годовом выражении, которое во 2к20 продемонстрировал ВВП США. Снижение реального ВВП еврозоны (не аннуализированное) в квартальном сопоставлении составило около 12%. Сегодня Financial Times опубликовала прогноз аналитиков, согласно которому в 4к20 реальный ВВП еврозоны снизится на 2,3%. В Великобритании, которая летом показала сравнительно сильное восстановление, ожидается примерно такой же спад. 

Основной риск для ведущих экономик состоит в том, что вторая волна COVID-19 может привести к массовому закрытию малого бизнеса и, следовательно, сильному росту безработицы. Что касается прогноза восстановления глобального ВВП в 2021 г. на 4–5%, его, похоже, нужно будет пересмотреть. Если действие вводимых сейчас ограничительных мер продлится до начала 2021 г., о сколько-нибудь заметном восстановлении экономики в первой половине следующего года можно будет забыть.

Китай пока выглядит исключением в этом ряду как единственная из ведущих экономик, показывающая восстановление, обусловленное в первую очередь значительным расширением кредитования и целевыми фискальными мерами. Последние индексы PMI Китая за октябрь, опубликованные на прошедших выходных, превысили ожидания рынка и подтвердили, что восстановление продолжается. Азиатские рынки сегодня утром отреагировали позитивно. 

Еще одним фактором неопределенности для рынков являются выборы в США, которые пройдут завтра. Участники рынка акций полагают, что чистая победа демократов ускорит принятие решения по новому фискальному пакету на сумму порядка 2,5 трлн долл., тем самым оказав поддержку стратегиям, делающим ставку на ускорение инфляции. Это относится и к акциям развивающихся стран с учетом того, что администрация Байдена, как ожидается, будет проводить более «дружелюбную» политику на китайском направлении. Опросы общественного мнения и данные букмекерского рынка по-прежнему указывают на полную победу демократов, хотя в некоторых так называемых колеблющихся штатах республиканцы отстают совсем немного. Между тем инвесторы не исключают, что итоги выборов будут оспорены, и до окончательного определения победителя на рынках может сохраниться значительная неопределенность. Таким образом, нельзя сбрасывать со счетов и вероятность того, что Дональд Трамп останется в Белом доме. Если республиканцы сохранят большинство в Сенате, это может существенно затормозить законодательный процесс. Но есть мнение, что для рынков акций такой сценарий даже лучше, поскольку он способствует сохранению статус-кво и в какой-то мере является гарантией от неблагоприятных для рынка изменений экономической политики.

В условиях экономической неопределенности отсутствие фискальной экспансии приведет к еще большей коррекции – если не обвалу – на рынке акций. В США истекает срок действия целого ряда дополнительных мер поддержки безработных. Предыдущее резкое увеличение доходов населения благодаря мерам фискального стимулирования было главным фактором роста расходов потребителей на товары длительного пользования. Именно поэтому американской экономике так нужны новые меры фискального стимулирования – в противном случае вклад фискальной политики в рост ВВП США может стать отрицательным. 

Многие инвесторы понимают, что растущие уровни бюджетных дефицитов и госдолга представляют собой серьезный вызов для финансово-экономических властей многих стран. Размер глобального долга в процентном отношении к мировому ВВП находится на рекордном уровне, и дальнейшее смягчение фискальной политики лишь еще больше высветит потенциальные ограничения в бюджетной сфере. Доходности 10-летних казначейских облигаций США в последнее время растут, торгуясь в районе 85 бп, что с точки зрения долгосрочного временного горизонта не так уж много. Но в условиях наращивания выпуска нового долга стратегии, делающие ставку на увеличение наклона кривой, становятся все более популярными.

Многие центробанки, включая Федрезерв и ЕЦБ, настаивают на более активном использовании фискальной политики. Однако это неизбежно приведет к размыванию границы между ней и денежно-кредитной политикой. Центральные банки будут абсорбировать все более значительные объемы нового долга, увеличивая размеры своих балансов в процентном отношении к ВВП, т.е. фактически монетизируя долг. Вопрос о неплатежеспособности заемщиков пока остро не стоит – как и вопрос инфляционных последствий таких мер. В кратко- и среднесрочной перспективе значительный разрыв между совокупным спросом и совокупным предложением будет сохраняться, удерживая инфляцию цен на товары и рост стоимости труда на низком уровне. Возврат крупнейших экономик к докризисным уровням производства произойдет не сразу, и тезис о «бесконечной стагнации», вероятнее всего, еще долго будет сохранять свою актуальность.