Что будет с ключевой ставкой? Три сценария

Сегодняшнее заседание Банка России ставит много вопросов по отношению к текущим инфляционным трендам, комментариям и утечкам о намерениях регулятора за прошедшие полторы недели и, наконец, неустойчивой внешней среде (как в части геополитических, так и экономических рисков). 

Основной вопрос – как далеко в моменте отличается видение регулятором перспектив, хотя бы на ближайшие кварталы, от февральского базового сценария. И здесь дискуссия о шоках и тактике реагирования может затянуться на многие страницы и недели, особенно с учетом накопленного опыта и анализа предыдущих действий. Однако в поворотные моменты более правильным может стать решение «с чистого листа», и здесь в помощь сценарный анализ.

Сценарий №1

Сохранение ставки в марте и апреле без изменения на уровне 4.25%; жесткая риторика. Выглядит как пограничный сценарий для текущих настроений рынка, поэтому может привести к большому оптимизму (до 20-30 бп на средних и длинных дюрациях) в широком сегменте процентных ставок и инструментов. Логика обоснования укладывается в дискуссию с одним из наших уважаемых клиентов – реакция на уже состоявшийся инфляционный шок, тем более, в ценах на продукты питания не окажет действенного влияния на цены и ожидания. Природа шоков предложения такова, что монетарные каналы воздействия на них либо дефективны, либо очень опосредованы и длительны, поэтому инфляцию можно «пересидеть» и не провоцировать шоков на финансовых рынках.

Сценарий №2

Сохранение ставки в марте; умеренно жесткая риторика и повышение ставки в апреле до 4.50%. Сценарий близок к консенсусу, если не считать ожиданий последующих действий: прогнозы на повышение ставки в июне и июле уже появились, мы ожидаем больше информации от Банка России в части их новых прогнозов. Реакция рынков на такое решение, вероятно, будет нейтральной, так как вопрос зависит от анонса траектории ставки на 2021 год. Обоснование опирается на неприятный сюрприз от инфляции в феврале и начале марта, то есть фактическое превышение прогнозов и признаки пересмотра цен в сфере нерегулируемых услуг и непродовольственных товарах сверх сезонных трендов. Значимый аргумент для ужесточения политики, но не достаточный для запуска цикла ужесточения – проигранные сражения не переиграть, но стоит ли так быстро отказываться от аргументов 2020 года.

Сценарий №3

Повышение ставки в марте до 4.5%; жесткая риторика с перспективой сохранения ставки неизменной на последующих двух-трех заседаниях. Сценарий похож на действия центральных банков Бразилии и Турции, повысивших вчера ставки на 75 бп и 200 бп, соответственно, хотя и стоит помнить – у них иной цикл инфляции и другой спектр экономических и политических проблем. Помимо параллелей с внешними центральными банками напрашивается сравнение с мартом 2020 года, когда повышение ставки активно обсуждалось (но оказалось маргинальным и нежелательным решением). 

На самом деле, исторические параллели в отношении монетарной политики остаются слабым инструментом: они смещены на исторический контекст. Именно действующий контекст важен, и здесь довольно много неопределенности – повышение инвестиционной активности Минфина, неординарная траектория восстановления экономики, сберегательная активность населения и спрос на иностранные активы. Все это серая зона для принятия решений, и единственной логикой для ее прояснения было бы заблаговременное озвучивание позиции Банка России (то есть отсылка к Сценарию 2) и только потом – принятие решений. В противном случае рынки могут быть удивлены и ускорить распродажу активов, тем более, внешняя неопределенность в последние дни зашкаливает.