Пауза и прозрачность: почему Банк России не снизит ставку

Основные факторы несильно поменялись с предыдущего заседания

Мы полагаем, что на заседании в эту пятницу ЦБ продлит паузу, оставив ключевую ставку без изменений (4,25%). На наш взгляд, сейчас регулятор действует “по фактической погоде”, учитывая, что пока реализация фундаментальных факторов укладывается в его ожидания, но уровень неопределенности на ближайшие несколько месяцев сильно повысился по сравнению с летом.

Финальное решение до конца года не предопределено и будет принято в зависимости от развития событий

До конца года разброс макроэкономических исходов достаточно велик: при благоприятном развитии событий цены на нефть начнут восстанавливаться, отток капитала замедлится, и курс рубля стабилизируется, возможно, на более сильных, чем сейчас, уровнях. В таких условиях, как мы полагаем, ЦБ в декабре может снизить ставку. В неблагоприятной ситуации (продолжение падения цен на нефть ниже 40 долл./барр. и усиление волатильности рубля) также возможны разные сценарии, которые во многом будут зависеть от потенциальных ограничительных мер. Если их введут (пока власти убеждают, что этого не произойдет), то ЦБ, с высокой вероятностью, будет действовать по образцу марта-апреля этого года, т.е. снизит ставку. Если строгих ограничений не последует, то в условиях падения цен на нефть и ускорения ослабления рубля, у ЦБ, как мы понимаем, не будет выбора – ставка будет сохранена. Позиции, что потенциал для снижения ставки будет отсутствовать лишь в рисковом и проинфляционном варианте развития событий, придерживается и регулятор (об этом А. Заботкин упоминал в своем недавнем интервью). Вариант повышения ставки до конца года мы считаем крайне маловероятным – для этого требуется существенное и лавинообразное ослабление рубля (которое могло бы реализоваться, например, в случае введения жестких санкций). Отметим, что сейчас валютный рынок игнорирует усиление санкционной риторики, очевидно, оценивая вероятность такого сценария как низкую.

ЦБ начнет публиковать свои ожидания по ставке…

Отдельно стоит отметить, что со следующего года ЦБ начнет публиковать ожидания Совета директоров по траектории ключевой ставки в будущем. Основной риск, который ранее удерживал ЦБ от такой практики – тот факт, что ожидания Совета директоров будут восприниматься как обещание транслировать это в реальные решения. Та же проблема была и остается с оценкой нейтрального уровня ставки – рынок воспринимает ее как терминальный уровень в среднесрочной перспективе, тогда как на деле — это лишь теоретический уровень ставки в нормальных условиях (ЦБ может к нему де-факто никогда не прийти). 

… чтобы снизить высокую неопределенность относительно них

Как мы понимаем, основной причиной того, почему ЦБ все-таки решился на этот шаг — традиционно высокая и возросшая в последнее время доля непредсказуемости в его решениях, которую таким образом регулятор хотел бы понизить. 

Решение о публикации ожиданий ЦБ, на наш взгляд, в любом случае будет позитивно для рынка: даже если траектория мало будет соответствовать реальным решениям, как минимум, можно будет оценить степень влияния тех факторов, которые привели к отклонению «плана» от «факта». Сейчас об этом можно лишь гадать, а информация об ожиданиях ЦБ по будущим решениям по ставке (на несколько заседаний вперед) появляется в комментариях регулятора крайне редко.