Рынок не верит в продолжительный агрессивный цикл повышения ставок ФРС

Доллар дешевел утром в пятницу против всех конкурентов из Большой десятки. При этом индекс доллара завершит текущую неделю снижением после трех предыдущих недель роста. Слабость доллара отражает снижение доходностей облигаций Казначейства США. Спрос на облигации возобновился, поскольку рынок опасается, что агрессивные действия США приведут американскую экономику к рецессии.

Доходности 2-летних нот в четверг снизились на 4 б.п., а утром в пятницу еще на 2 б.п. до 2,99%. Доходности 10-летних облигаций в четверг снизились на 7 б.п., а в пятницу еще почти на 2 б.п. до 3,07%. За неделю доходность десятилеток упала почти на 16 б.п.

Индекс деловой активности PMI в. обрабатывающей промышленности США в июне упал до 52,4 пункта по сравнению с 57 п. месяцем ранее и прогнозом на уровне 56 п. Напомним, согласно методологии расчета PMI, значение выше 50 п. сообщает о расширении активности. Однако это расширение происходит наименее активно за последние 2 года. Индекс на минимуме с лета пандемийного 2020 года из-за повышения цен, более слабого спроса и дефицита сырья и комплектующих.

Глава ФРС Джером Пауэлл, выступая в четверг в Комитете по финансовым услугам Палаты представителей, назвал свою приверженность сдерживанию инфляции «безоговорочной». При этом управляющая ФРС Мишель Боуман (выступала на другом мероприятии в Массачусетсе) заявила, что поддерживает повышение ставки в июле на 75 б.п. (как и в июне), а затем с шагом 50 б.п. до тех пор, пока ценовое давление не ослабнет.

Несмотря на агрессивные комментарии чиновников ФРС рынок фьючерсов на ставку по федеральным фондам с вероятностью 70% подразумевает повышение ставки в июле на 75 б.п. Рынок в начале недели ожидал ставку на уровне 3,6% к концу года, сейчас предполагает 3,4%.

Мы видим, что несмотря на ястребиные заявления чиновников ФРС, рынки сфокусировались на том, что повышение ставок вызовет рецессию, которая приведет к замедлению инфляции и, соответственно, к более медленным темпам повышения ставок в будущем. Денежный рынок начинает закладываться на то, что после декабря ужесточение денежно-кредитной политики в США уже не столь очевидно. При этом мы видим в долгосрочных ожиданиях постепенный сдвиг в сторону ожиданий уже возможного снижения ставок в конце 2023 года.

Теперь рынок предполагает 2 возможных сценария повышения ставок ФРС: +75 б.п. в июле, затем +50 б.п. в сентябре, потом +25 б.п. в ноябре и +25 б.п. в декабре или же +75 б.п. в июле, затем +50 б.п. в сентябре и +50 б.п. в ноябре, а в декабре уже пауза. Такой сдвиг в ожиданиях оказывает давление на доходности трежерис и останавливает укрепление доллара.

Кто в настоящий момент ожидает, что инфляция в США будет долгое время оставаться стабильно высокой? ФРС? Возможно. Но только не финансовые рынки. Уровень безубыточной инфляции на горизонте 5 лет — который строится на основе спреда доходностей между обычными казначейскими облигациями и облигациями, защищенными от инфляции (TIPS), показывающий, какой участники рынка ожидают в среднем инфляцию в следующие 5 лет, снизился до 2,69%. Это минимумы с января текущего года.

Динамика указывает на то, что высокие инфляционные ожидания не укоренились, поэтому реализация жесткой денежно-кредитной политики в духе Пола Волкера, параллели с которой сейчас звучат довольно часто, не выглядит столь уж неизбежной необходимостью.

Напомним, главным достижением Пола Волкера как руководителя ФРС остается победа над высокой инфляцией после ближневосточного нефтяного кризиса 1970-х годов. Ему удалось снизить инфляцию с 14,8% в 1980 году до 3,6% в 1989 году. ФРС подняла ставку до 20% в начале 1980-х. Но за это экономика заплатила шоком, безработица выросла до самого большого со времен Великой депрессии показателя — 10,8% в 1982 году, и в итоге экономика США скатилась в рецессию.

Пока настроения на рынке указывают на то, что Джером Пауэлл с Полом Волкером себя не ассоциирует. Сейчас инфляция — проблема. И ФРС намерена ее взять под контроль. Но цикл ужесточения не будет настолько агрессивным, чтобы ввергнуть экономику в глубокую рецессию. Данные уже указывают на экономическое замедление, поэтому ФРС, возможно, не зря надеется на то, что в ближайшие месяцы появятся признаки стабилизации ценового давления. В этом случае, цикл ужесточения ДКП в США будет менее агрессивным, нежели это сейчас оценивает рынок. Рынок начнет корректрировать свои ожидания. Тогда мы сможем вернуться к разговору о начале среднесрочного тренда ослабления доллара.