Минфин меняет приоритеты под давлением нефти

Министр финансов А. Силуанов в ходе Биржевого форума заявил, что "в ближайшее время придется увеличивать объем заимствований". Отметим, что согласно плану, который предполагает среднюю цену на нефть на уровне 50 долл./барр., дефицит федерального бюджета составляет 2,4 трлн руб. По оценкам МЭР, при снижении нефти до 40 долл./барр. выпадающие доходы бюджета составят 1,2-1,3 трлн руб., что потребует или дополнительные траты из Резервного фонда (=еще больший избыток ликвидности в системе), или пересмотр программы заимствований.  

Мы уже обращали внимание на комментарии ЦБ о том, что бюджетная политика представляет риск для монетарной: финансирование дефицита за счет Резервного фонда без продажи валюты на открытом рынке ведет к большой эмиссии денег, которая снижает трансмиссию ключевой ставки ЦБ в реальный сектор экономики. По-видимому, Минфин, наконец, решился вернуться к неинфляционным источникам финансирования бюджетного дефицита, понимая, что есть риск сохранения низких цен на нефть в течение более длительного времени, чем планировалось ранее.

Однако, судя по последним высказываниям представителей Правительства РФ в СМИ, наращивание заимствований может случиться не раньше осени. Как следствие, во 2 и 3 кв. локальный рынок продолжит существовать в условиях нарастающего избытка рублевой ликвидности при низком предложении новых ОФЗ. Это будет удерживать доходности длинных госбумаг на текущих отрицательных спредах к RUONIA. Основным ориентиром для ОФЗ в последнее время являются остальные EM, в частности, ЮАР с близкими абсолютными доходностями локальных госбумаг. По нашим оценкам, увеличение предложения госбумаг на 1 трлн руб. привело бы к росту доходностей длинных ОФЗ на 100 б.п. и сокращению инверсии вдоль кривой.