Низкая рублевая цена на нефть привела к избытку ликвидности раньше, чем ожидалось

Сегодня ЦБ проведет первый с момента возникновения устойчивого дефицита федерального бюджета (с начала 2015 г.) аукцион по привлечению средств на недельный депозит с максимальной процентной ставкой 10,5% годовых (равной ключевой ставке), что на 100 б.п. выше ставки фиксированного депозита, будет изъято до 100 млрд руб. Согласно значениям RUONIA (публикуются с 3-дневной задержкой), в начале прошлой недели (o/n ставки опустились ниже 10%) на рынке образовался большой избыток ликвидности. Кроме того, по оценкам ЦБ, на счета расширенного правительства ожидался большой приток средств (709 млрд руб.). Для абсорбирования этой бюджетной ликвидности (c 2 по 8 августа в систему по факту пришло 665 млрд руб.) ЦБ почти обнулил лимит по аукционному РЕПО (с 480 млрд руб. до 10 млрд руб.).

Избыток средств в крупных банках за прошлую неделю возрос на 251 млрд руб. (судя по динамике остатков на корсчетах в ЦБ), которые и могут частично пойти на аукционный депозит в ЦБ (видимо, в ожидании него банки не использовали депозит по фиксированной ставке, ОФЗ также уже не привлекают высокий спрос со стороны локальных банков из-за низких доходностей и планируемого увеличения предложения).

На следующей неделе ожидается поступление из бюджета всего 66 млрд руб. Стоит отметить, что по высказываниям представителей ЦБ аукционные депозиты планировалось начать лишь в конце этого года, когда банковская система перейдет к полномасштабному структурному профициту ликвидности, чего сейчас не наблюдается: так, задолженность по фиксированному РЕПО (под 11,5% годовых) составляет 220 млрд руб. (ряд малых и средних банков все еще испытывают острый дефицит рублевой ликвидности), а по 312-П - 521 млрд руб. (по-видимому нужно для выполнения нормативов ликвидности).

Свои действия ЦБ обосновывает "формированием краткосрочного избытка средств". По нашему мнению, более раннее начало депозитных аукционов связано с большим, чем планировалось бюджетным дефицитом. В 1П 2016 г. нефтегазовые доходы бюджета составили 2,1 трлн руб., что на 29% (868 млрд руб.) ниже г./г., для сравнения - средняя рублевая цена на нефть Brent в 1П 2016 г. составила всего 2858 руб./барр., против 3398 руб./барр. в 1П 2015 г.

Исходя из наших оценок, при сохранении рублевой цены на нефть на текущем уровне (~2900 руб./барр.) до конца года выпадающие нефтегазовые доходы в этом году составят ~1,5 трлн руб. Как следствие, бюджетный дефицит может превысить планируемые 2,4 трлн руб. (если не будут урезаны или перенесены некоторые бюджетные расходы), что может привести к полному исчерпанию Резервного фонда (остаток 2,56 трлн руб. на 1 августа) уже в этом году. В результате существенное повышение заимствований уже в ближайшей перспективе выглядит неизбежным (хотя теоретически ФНБ и можно направить на покрытие дефицита ПФР, также теоретически есть возможность для приватизации Роснефти в этом году, что даст бюджету 700 млрд руб.), что сокращает потенциал для снижения реальных доходностей ОФЗ (до уровней других GEM), учитывая близкий к нулевому темп роста ВВП. Кроме того, А. Улюкаев заявил, что доходность ОФЗ "уже вполне приемлема для бюджета" и надо активнее занимать.