Риски для рубля больше смещены в сторону ослабления, чем укрепления

В январе инфляция продолжила снижение, достигнув отметки 5% г./г. (5,4% г./г. в декабре 2016 г.). Основные улучшения происходили, в основном, за счет замедления роста цен на продукты питания (4,2% г./г. против 4,6% г./г. в декабре) и услуги (4,4% г./г. против 4,9% г./г.), при сохранении темпов роста цен на непродовольственные товары (6,3% г./г. против 6,5% г./г.). Мы видим потенциал для дальнейшего снижения инфляции и пересматриваем наш прогноз на 2017 г. с 5% до 4,5%. 

Основными факторами для пересмотра являются стабильность курса рубля и невысокие ожидаемые темпы восстановления потребительского спроса в текущем году. По нашим оценкам, эффект переноса курса рубля на инфляцию в отсутствие резких изменений снижается. Так, ослабление рубля на 1% в моменте вызывает рост годовой оценки инфляции лишь на 0,05 п.п. В то же время, по нашим оценкам, темпы роста цен могут практически не замечать незначительные колебания курса рубля (менее 5% за месяц), особенно, в ситуации, когда в среднем за несколько месяцев не происходит последовательного укрепления или ослабления рубля. В этой связи, в нашем базовом сценарии относительная стабильность курса рубля обеспечивает снижение вклада «инфляции издержек».

В то же время, хотя динамика спроса и начнет постепенно вносить вклад в ускорение цен, мы полагаем, что он останется незначительным. Так, по нашим оценкам, восстановление потребительского спроса ограничено, с одной стороны, невысокой динамикой номинальных доходов: мы не видим потенциала для ускорения роста номинальных зарплат, в то время как номинальный рост государственных социальных расходов в нашем прогнозе остается невысоким. Хотя рост уверенности потребителей несколько поддержит восстановление спроса, но на данный момент, на наш взгляд, этого недостаточно для улучшения нашего прогноза по реальным потребительским расходам.

При этом, мы полагаем, что вероятность недостижения цели ЦБ сохраняется, т.к. инфляционные риски по-прежнему значительны. Так, например, мы считаем, что риски для рубля больше смещены в сторону ослабления, чем укрепления. Во-первых, интервенции Минфина могут поспособствовать дополнительному ослаблению курса рубля. Во-вторых, есть риски коррекции мировых цен на нефть. Кроме того, на наш взгляд, потенциал денежно-кредитной политики в регулировании инфляции в России ограничен. С одной стороны, ЦБ не может повлиять на значительное количество цен товаров и услуг (услуги ЖКХ, табак, алкоголь, бензин, плодовоовощная продукция и т.п.), а с другой, регулятор не может контролировать бюджетные решения правительства. Так, если в 2016 г. большинство этих факторов поддержали дезинфляцию (например, хороший урожай и снижение мировых цен на продовольствие), не исключено, что в этом году эти факторы могут поменять "знак" (например, увеличение бюджетных расходов, рост цен на продовольствие и т.п.). Что касается тарифных решений, несмотря на меньший размер индексации г./г., совокупный эффект от повышения тарифов для населения и остальных потребителей, по нашим расчетам, составит +0,4 п.п. к годовой оценке инфляции. Таким образом, наш прогноз по инфляции остается выше цели ЦБ. При этом отметим, что даже такой ее уровень является рекордно низким для современной российской экономики.