S&P позитивно смотрит на рейтинг РФ

В конце прошлой недели агентство S&P изменило прогноз по суверенному рейтингу РФ (который сейчас находится на уровне BB+) со стабильного на позитивный. В качестве обоснования было приведено возвращение ВВП к росту и адаптация к низким ценам на нефть при сохранении сильной чистой позиции по внешним активам, если действие этих факторов продолжится, то агентство может повысить рейтинг до инвестиционной категории. Участники финансового рынка уже давно оценивают кредитный риск РФ на уровне "BBB-/Baa3": 5-летний CDS котируется с премией 160 б.п. против 191 б.п. у ЮАР (BBB-/Baa2/BBB-). Это обусловлено, прежде всего, низким уровнем госдолга РФ и сильным платежным балансом, в этом случае такие характеристики как рост ВВП являются вторичными при оценке риска дефолта по суверенному долгу (правда, не исключено, что агентство к госдолгу добавляет долг государственных компаний, в которых государству напрямую или косвенно принадлежит контрольный пакет акций). Тем не менее, сегодня суверенные бонды РФ котируются на 0,5-1 п.п. выше закрытия пятницы на фоне стабильной нефти и доходностей базовых активов.

По нашему мнению, возвращение ВВП РФ к росту в 2017 г. (после двух лет рецессии) во многом будет связано с ростом бюджетных расходов (прежде всего, социальных и оборонных) и расходов государственных корпораций. Основное улучшение состояния наблюдается лишь в публичных компаниях, главным образом ориентированных на экспорт, которым существенную поддержку оказало ослабление рубля. В то же время у остальных компаний наблюдается спад (ужесточение налогового администрирования в отсутствие структурных реформ в условиях падения располагаемых доходов населения оказывает негативное влияние).

Мы согласны с тем, что экономике на уровне платежного баланса удалось адаптироваться к низким ценам на нефть, при этом рубль стал существенно менее волатильным в сравнении с ценами на нефть. Поддержку оказывает относительно высокая рублевая ставка, продажа экспортной выручки крупнейшими государственными экспортерами и их накопленные валютные активы (так, с начала этого года Роснефтегаз мог продавать, и, возможно, до сих пор продает валюту, полученную от приватизации Роснефти (10,2 млрд евро)).

Запущенная в феврале схема Минфина по покупке/продаже валюты на объем дополнительных/выпадающих нефтегазовых доходов пока не оказала никакой эффект на курс рубля. По сути, снижение волатильности рубля стало следствием других временных факторов (помимо перечисленных, к ним относится и сезонно высокое сальдо счета текущих операций в 1 кв.), после исчерпания их действия (во 2-3 кв.) мы ожидаем ослабления рубля, вероятен возврат к фундаментально справедливому уровню (63-65 руб./долл., при нефти 55 долл./барр. Brent). Кстати говоря, как считает А. Силуанов "рубль переукреплен на 10-12% от фундаментальных значений, что является выгодным моментом для покупки Минфином валюты у ЦБ для исполнения валютных обязательств бюджета РФ". Однако тактически покупать валюту целесообразно в конце марта-начале апреля, поскольку, как показывает динамика прошлого года, до начала апреля рублевая цена на нефть может опуститься еще ниже (до 2700-2800 руб./барр.).