Платежный баланс: ожидания санкций страшнее самих санкций

Слабый рубль увеличил сальдо…

Согласно опубликованной ЦБ РФ предварительной оценке, сальдо счета текущих операций в августе составило 8,3 млрд долл. (против 7,5 млрд долл. в июле) и оказалось несколько выше нашей оценки, исходя из модели платежного баланса (7 млрд долл.). Увеличение сальдо, несмотря на некоторое снижение средней цены на нефть Brent (на 1,5% м./м.), произошло благодаря заметному ослаблению рубля (рублевая цена нефти поднялась на 4%), которое ограничило рост импорта (по нашим оценкам, в долларовом выражении объем товарного импорта в августе составил 21 млрд долл., что соответствует его снижению на 6,5% г./г. и росту всего на 1,9% м./м.). 

… которое "ушло" на покупки валюты ЦБ РФ и на вывоз частного капитала…

Исходя из данных регулятора, чистый вывоз капитала частным сектором (банки и корпоративный сектор) в августе составил 5 млрд долл. (против 4,2 млрд долл. в июле, когда были более высокие выплаты по внешнему долгу). Из этого следует, что оттока капитала по статьям платежного баланса, соответствующим госорганам (куда относятся инвестиции нерезидентов в ОФЗ) не было, поскольку объем покупок валюты, совершенных ЦБ РФ на открытом рынке (т.е. приводящих к росту международных резервов), составил 2,5 млрд долл. Такой вывод не выглядит правдоподобным, учитывая, что в августе нерезиденты активно сокращали свои позиции в ОФЗ, о чем свидетельствует повышение доходностей вдоль кривой на 60-120 б.п. Сопоставляя снижение доли нерезидентов на рынке ОФЗ (с 34,5% в начале апреля до 28% на начало августа, по данным ЦБ) и произошедшее повышение доходностей за этот период (+100 б.п.), можно сделать вывод, что сокращение доли на 1 п.п. транслировалось в рост доходностей на 15 б.п. Также стоит учесть то обстоятельство, что тогда активными покупателями госбумаг выступали УК НПФ (в частности, Группа Сбербанк, это оказывало существенную поддержку рынку), но в августе они, скорее всего, снизили покупки. Принимая это во внимание, по нашей оценке, в августе доля нерезидентов уменьшилась еще на 1-2 п.п. (до 26-27%), что соответствует чистому сокращению инвестиций нерезидентов в ОФЗ в объеме 70-140 млрд руб. (1-2 млрд долл.). В отношении платежного баланса отток капитала нерезидентов из госсектора мог быть компенсирован ввозом валюты ЦБ (который с начала марта, напротив, сократил задолженность по депозитам перед нерезидентами почти на 14,8 млрд долл. и теперь вновь мог ее нарастить для пополнения ликвидности на локальном рынке). 

… который усилился на ожиданиях жестких санкций

Стоит обратить внимание на появившийся в августе недолговой вывоз капитала (то есть не связанный с погашением задолженности перед нерезидентами), на что указывает превышение чистого вывоза капитала частным сектором над размером погашаемого долга (4,2 млрд долл. в августе, согласно прогнозному графику ЦБ). Мы не исключаем, что этот вывоз капитала обусловлен появившимися ожиданиями жестких санкций в отношении российских госбанков (запрет на расчеты в долларах), из-за которых некоторые экспортеры сократили ввоз экспортной выручки (например, оставляя ее на счетах своих торговых дочек в иностранных банках). По этому поводу от представителей госорганов нет однозначной информации: так, ЦБ РФ, в отличие от МЭР, считает, что экспортеры не придерживают валюту за пределами РФ. Даже принимая во внимание развитие "дела Скрипалей", на наш взгляд, вероятность жестких санкций (введения США ограничений крупнейшим российским госбанкам на долларовые расчеты) невысока (в т.ч. и поскольку ЕС, скорее всего, не стал бы вводить аналогичные меры, учитывая высокую зависимость от российского газа, а без этих мер расчеты лишь переключатся с доллара на евро). Как следствие, в случае объявления санкций в более мягком виде в страну может поступить большой объем капитала со стороны российских экспортеров, который покроет выход нерезидентов из ОФЗ, что может несколько смягчить дефицит валютной ликвидности (сузить базисные спреды) и привести к укреплению рубля (учитывая, что, как заявил ЦБ, покупок валюты на открытом рынке до конца года не будет). Не в пользу ослабления рубля также выступают и высокие цены на нефть, обусловливаемые санкциями против Ирана.