Ключевая ставка ЦБ: повышение? Не в этот раз

Мы ожидаем, что ЦБ на заседании сегодня оставит ставку неизменной. Мы видим, как минимум, 2 причины для этого:

1)  Динамика инфляции вряд ли не уложится в прогноз ЦБ (а повышение ставки ЦБ в целом связывал именно с этим риском). Напомним, что в сентябрьском пресс-релизе регулятор указал, что «будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ключевой ставки, принимая во внимание динамику инфляции и экономики относительно прогноза». Впрочем, мы с трудом можем представить события, которые заставили бы инфляцию превысить прогноз ЦБ на 2018-2019 гг. Напомним, на конец 2018 г. регулятор ждет инфляцию не выше 4,2% г./г., а 2019 г. – не выше 5,5% г./г. На наш взгляд, такой сценарий возможен лишь при стабильно более слабом (>15%) курсе рубля, во что мы сейчас не верим. Кстати говоря, завышенным прогноз ЦБ считает и Минфин (о чем упоминал А. Силуанов).

Однако мы вполне можем представить себе еще одно повышение ставки – его ЦБ может сделать даже при умеренной инфляции, но при возникновении рисков финансовой стабильности — например, регулятор может увидеть такие риски при введении санкций на госдолг. Мы считает, что при этом достаточно вероятном событии рубль и долговой рынок испытают временный, но заметный шок при том, что в долгосрочной перспективе введение санкций на ОФЗ, по нашим оценкам, не окажет значительного негативного влияния на рубль и инфляцию.

2)  ЦБ считает текущий уровень ставки нейтральным – об этом заявил директор департамента ДКП А. Заботкин. А нейтральный уровень ставки не предполагает ужесточения политики без явных триггеров. По его оценкам, в 2019 г. уровень реальной ключевой ставки при инфляции в 5-5,5% г./г. остается на уровне 2-3% (т.е. если прогноз ЦБ сбудется, то ключевая ставка должна быть на уровне 7-8,5%). Наш прогноз предполагает, что инфляция на конец 2019 г. составит 4,5%, а ключевая ставка – 7,5%.

При том, что пока аргументы на стороне сохранения ставки неизменной, вряд ли ЦБ в обозримой перспективе решится на снижение ставки. Во-первых, относительная стабильность рубля обусловлена в большей степени не улучшением внешнего фона, а приостановкой покупок валюты на открытом рынке (в рамках бюджетного правила), а во-вторых, неопределенность по срокам и итоговому содержанию новых санкций США против России (в рамках законопроекта DESKAA, который сейчас обсуждается в сенате) сохраняется. Кроме того, снижение рублевой ставки в условиях ужесточения монетарной политики ФРС способствовало бы усилению оттока капитала из РФ. Мы считаем, что ЦБ РФ будет сохранять дифференциал к долларовой ставке вблизи текущего уровня (+/- 25 б.п.), в частности, по этой причине мы ждем еще одно повышение рублевой ставки до конца этого года.