Рынок ОФЗ: несмотря на дефицит, Минфин может обойтись без заимствований

Минфин объявил о приостановке (на неопределенное время) размещения ОФЗ в условиях существенного ухудшения конъюнктуры, в том числе и на локальном рынке госдолга. За прошедшую неделю в ОФЗ произошла переоценка: доходности вдоль кривой почти параллельно сдвинулись вверх на 82-95 б.п., при этом доходности 10-летних выпусков превысили отметку YTM 7,1%. Так, выпуск 26230 обесценился на 10 п.п. Такая динамика оказалась худшей в сравнении с локальными долгами других GEM, что связано с: 1) перегревом рынка ОФЗ (на ожиданиях дальнейшего снижения ключевой ставки); 2) переоценкой валютного риска из-за ситуации на рынке нефти (относительно высокая рублевая ставка теперь не транслируется в высокую долларовую доходность). По-видимому, нерезиденты выступили активными продавцами госбумаг. Учитывая вероятное, по нашему мнению, повышение ключевой ставки (на 25-50 б.п. на ближайшем заседании), а также сохранение потенциала для ослабления рубля (до 80 руб./долл.), мы не считаем ОФЗ интересными для покупки.

Рынок ОФЗ: несмотря на дефицит, Минфин может обойтись без заимствований

Если предположить, что цена нефти Brent и курс рубля сохранятся вблизи текущих значений до конца этого календарного года (37 долл./барр. и 71,5 руб./долл., соответственно), то оставшиеся 10 месяцев Минфин будет продавать валюту по бюджетному правилу в объеме 37 млрд руб./мес. Однако из-за того, что в начале года цены на нефть были достаточно высоки, бюджет успел получить заметные допдоходы за 1 кв. (в размере 558 млрд руб., судя по предварительным данным Минфина). В результате даже в таком сценарии за этот календарный год бюджет сможет остаться в плюсе по допдоходам (+224 млрд руб. за год в целом). 

Впрочем, дефицита Федерального бюджета в таких условиях избежать не удастся. Во-первых, из-за ослабления курса рубля и усугубления проблем в экономике снизятся поступления ненефтегазовых доходов (по нашим расчетам, приблизительно на 10%), а во-вторых, очевидно, существенно просядет общий объем нефтегазовых доходов.

Итоговый результат по балансу бюджета (как мы уже отмечали вчера) будет существенно зависеть от того, как власти решат поступить с расходами бюджета. Формально из-за сокращения ненефтегазовых доходов бюджетное правило требует на ту же величину сократить и расходы (см. третий столбец). В итоге общий дефицит составит 1,3 трлн руб. Однако власти могут решить и не сокращать расходы (см. четвертый столбец), оставив их на прежнем уровне (19,5 трлн руб.). В этой ситуации дефицит будет почти на 1 трлн руб. больше (2,3 трлн руб.).

Однако в обоих случаях дефицит можно будет закрыть с помощью трат ФНБ (объем его ликвидной части сейчас составляет более 6,5 трлн руб.), при этом на цели финансирования дефицита бюджета необязательно ограничиваться лишь частью сверх 7% ВВП.