Букмекерский сегмент Qiwi ждет V-образное восстановление

Qiwi в текущем году может понести значительные потери, поскольку большая доля в общей выручке компании приходится на букмекерский сегмент, который приостановил работу в связи с мерами социального дистанцирования. Вместе с тем мы рассматриваем это как аномальный шок предложения, за которым последует V-образное восстановление, когда возобновятся спортивные мероприятия. Помимо этого, благодаря контрциклическим особенностям спортивного букмекерского бизнеса Qiwi в 2021 г. и последующие периоды, вероятнее всего, покажет положительную динамику денежного потока, даже если другие направления деятельности окажутся под давлением из-за ухудшения макроэкономической конъюнктуры. Таким образом, резкое падение котировок акций Qiwi может быть благоприятной возможностью для покупки. С учетом текущих котировок по коэффициенту EV/EBITDA на 2020–2021 гг. компания оценена в 3,6–5,5x – весьма привлекательно, на наш взгляд. Наша прогнозная цена на 12 месяцев остается равной 34 долл. за одну акцию, что предполагает ожидаемую полную доходность 190%, при этом квартальные дивиденды будут дополнительным бонусом. По бумагам Qiwi подтверждаем рекомендацию Покупать.

V-образное восстановление в букмекерском сегменте. Доходы от букмекерского сегмента, по нашей оценке, составляли около трети общей чистой скорректированной выручки Qiwi. Перспективы данного направления деятельности на данном этапе остаются неясными, однако мы предполагаем в 2020 г. сокращение доходов сегмента на 31%. Поскольку другие источники доходов компании (прочие виды электронной коммерции, ряд денежных переводов и т. д.) представляются нам более стабильными, общая чистая выручка по итогам 2020 г. может остаться на уровне годичной давности. Между тем, на наш взгляд, в текущих котировках не учтена возможность V-образного восстановления доходов от букмекерского сегмента после возобновления спортивных мероприятий. К тому же денежные поступления от этого сегмента относительно устойчивы к ухудшению макроэкономической конъюнктуры и начнут восстанавливаться сразу после окончания шока предложения. Исходя из этих допущений, букмекерский сегмент может стать контрциклическим фактором поддержки Qiwi в 2021 г. Наш базовый сценарий предполагает рост чистой выручки Qiwi на 23% г/г в 2021 г. и в среднем на 10% в 2019–2024 гг.

Сокращение банковского бизнеса позитивно скажется на чистой прибыли. Скорректированная чистая прибыль Qiwi в ближайшие годы, вероятнее всего, будет расти быстрее выручки. Это обусловлено планами сворачивания деятельности Рокетбанка, благодаря чему чистый убыток от этого направления деятельности, по нашим расчетам, уменьшится на 0,8 млрд руб. в 2020 г. и на 1,5 млрд руб. в 2021 г. Qiwi планировала в текущем году выйти на уровень безубыточности по карте рассрочки СОВЕСТЬ, однако с учетом текущей ситуации компания, по нашему мнению, сможет реализовать план не ранее 2022 г. Вместе с тем, согласно нашим расчетам, чистые убытки от этого продукта уменьшатся на 0,5 млрд руб. в 2020 г. и 0,8 млрд руб. в 2021 г. Это в целом свидетельствует в пользу нашего прогноза о том, что скорректированная чистая прибыль Qiwi поднимется на 3% г/г в 2020 г. и на 50% г/г в 2021 г., а в 2019–2024 гг. будет расти в среднем на 19%. К тому же текущее давление может заставить Qiwi сокращать банковский бизнес ускоренными темпами. Благодаря этому рыночная стоимость Qiwi должна повыситься, так как менее рисковый платежный бизнес оценивается дороже банковского.

Оценка и риски. Исходя из нашей модели DCF (WACC – 14,1%, долгосрочный темп роста – 4%), прогнозная цена на 12 месяцев равна 34 долл. за одну акцию. Потенциал роста обеспечивает достаточную подушку безопасности в случае ослабления рубля и повышения процентных ставок, что подтверждается результатами нашего анализа чувствительности, а также в случае значительного ухудшения показателей Qiwi из-за неблагоприятной макроэкономической конъюнктуры. Основные риски для наших прогнозов связаны с продолжительным и глубоким замедлением экономического роста. Вместе с тем мы не усматриваем риска избыточного предложения акций при текущих котировках.