Аномальный рост ВВП РФ во II квартале - результат временных факторов

Как мы и предполагали, заметное ускорение роста экономики (с 0,5% г./г. в 1 кв.) в основном обусловлено несистемными факторами: реализация инфраструктурных проектов (вклад строительства возрос с -0,2 п.п. до +0,1 п.п к росту ВВП) и восстановление запасов ритейлеров (торговля добавила +0,7 п.п. к росту экономики против 0 п.п. в 1 кв.). Без этих эффектов, по нашим оценкам, рост ВВП ускорился бы лишь до 1,4% г./г., что, в первую очередь, можно связать с восстановлением цен на нефть (вклад добычи полезных ископаемых возрос с +0,3 п.п. до +0,4 п.п. к ВВП) и незначительными улучшениями в обрабатывающей промышленности и транспорте (их суммарный вклад в рост ВВП повысился с +0,3 п.п до 0,4 п.п. к ВВП). В остальных отраслях позитивных изменений либо не наблюдалось, либо они были незначительными.

Рост вклада торговли можно связать с постепенным восстановлением внутреннего спроса после более чем двухлетней рецессии. В частности, можно отметить, что важным фактором оказался переход оборота розничной торговли к росту во 2 кв. 2017 г. (в т. ч. за счет заметного восстановления продаж автомобилей до 12% г./г. против 1% г./г. в 1 кв. 2017 г.).

Впрочем, один лишь этот фактор не объясняет столь заметного улучшения: мы полагаем, что значительную поддержку оказал рост запасов ритейлеров в ожидании восстановления спроса на их продукцию в будущем. В частности, ускорение реального роста оптовых продаж во 2 кв. 2017 г. (с 4,2% г./г. до 9,7% г./г.) происходило гораздо быстрее восстановления розничного сегмента (0,7% г./г. против -1,6% г./г. в 1 кв. 2017 г.), что косвенно подтверждает эту тенденцию. Повышаются запасы некоторых важных видов непродовольственных товаров - автомобилей, бытовой техники, обуви.

Отметим, что в период кризиса или, наоборот, восстановления экономики, запасы ведут себя очень волатильно, и  мы полагаем, что "всплеск" роста добавленной стоимости торговли во 2 кв. 2017 г. - временное явление, в перспективе ее темпы будут в основном определяться скоростью восстановления внутреннего спроса (а не запасов).

Улучшение экономической активности закономерно повысило поступления косвенных налогов в бюджет (экспортных пошлин, НДС и акцизов) - их вклад в рост экономики во 2 кв. 2017 г. увеличился с 0,2 п.п. до 0,5 п.п. к ВВП. Впрочем, отметим, что, несмотря на рост цен на нефть, экспортные пошлины повышались медленнее в номинальном выражении (0,6% г./г.), чем НДС (13,7% г./г.) и акцизы (5,7% г./г.), что соответствует оживлению в торговле.

В сегменте строительства, на наш взгляд, улучшения в основном происходят за счет выполняемых в настоящее время крупных инфраструктурных проектов, финансируемых в том числе государством/госкомпаниями (мост через Керченский пролив, "Сила Сибири", а также создание дорожной инфраструктуры). Так, при росте общего выпуска строительства продолжает падать объем жилищного строительства, а наибольший рост строительных работ наблюдается в регионах, где расположены мега-проекты. В этой связи мы полагаем, что на будущие результаты строительства, в первую очередь, будет оказывать динамика их финансирования, в то время как фактор роста ипотечного кредитования (оживление жилищного строительства) будет лишь дополнять картину и не станет основным.

В целом можно отметить, что экономика выходит на траекторию роста, но вряд ли сможет сохранить достигнутые во 2 кв. 2017 г. темпы. Мы полагаем, что в среднесрочной перспективе, при прочих равных, экономика продолжит расти темпами не выше 1,5% в год.